2008年8月29日 星期五
˙各內銀均主要受惠於息差提高，以及有效所得稅稅率得以降低，刺激盈利勁升。
˙過往內銀的盈利增長主要倚賴淨息差擴闊，因此倘息差收窄對內銀的影響不輕。
內銀股公布上半年亮麗的業績，但不少內銀管理層卻坦言盈利增長見頂。他們所指的是「增長幅度」見頂，而非「盈利」見頂，即是盈利上升步伐將會放慢下來，而非「倒退」。而大家可留意下列因素，判斷內銀盈利增長會否大幅放緩。
多間銀行的管理層在上半年業績中，不約而同地預警，盈利增長或見頂，未來銀行的盈利將由高速增長期，轉入較正常而平穩持續增長期。
多名管理層預警增長見頂
建設銀行（00939）首席財務官龐秀生坦言，明年盈利增長情況或進一步惡化，明年及後年則恐再難取得50%以上增長。交行董事長蔣超良則預期，盈利大增可說是「空前」，不敢說「絕後」，強調盈利增長幅度「已到了頂部」。中信銀行（00998）行長陳小憲則指，淨息差上季度已開始轉趨平穩，並出現收窄趨勢，而且下半年貸款增長步伐亦會有所減慢。事實上，上述內銀高層的預警，與券商的預期不謀而合。根據彭博綜合券商的預期，內銀今明兩年盈利增長料明顯放緩。
上半年強勁的業績，除了因為業務發展強勁外，各銀行均主要受惠於息差提高，及有效所得稅稅率得以降低，刺激盈利勁升。例如工商銀行（01398）的盈利增長，約3成來自規模擴大和息差擴闊，有效所得稅稅率下降及撥備支出壓力下降的貢獻，亦佔約2成。大家可留意下列支持盈利增長的因素，會否出現變化。
影響內銀股盈利增長因素
1. 淨息差
淨息差指貸款利率減存款利率的差距，是衡量銀行邊際利潤的指標，淨息差愈高，反映銀行獲利能力愈高。事實上，由於宏調的關係，去年中央多次調高利率，而且不對稱加息的做法，即是貸款利率的加幅大於存款利率，這無疑增加了銀行的獲利空間。
大家可從人民銀行網站（www.pbc.gov.cn）公布的「中國貨幣政策執行報告」，查看內銀貸存利率的變化，以了解內銀的淨息差走勢。
人民銀行的資料顯示，今年一直攀升的金融機構貸款平均利率，6月開始從高位明顯回落；與此同時，內地股市和樓市受壓，引發市民將資金從股市及樓市，轉投到銀行體系，並且敘造較高息的定期存款。近月有關定期存款的比重更顯著上升。貸款利率下降，而存款利率上升，意味着下半年要維持現水平的淨息差難度較高，而且2006年至今銀行淨息差不斷擴闊的趨勢亦可能完結。過往內銀的盈利增長主要倚賴淨息差擴闊，因此倘息差收窄對內銀的影響不輕。
例子：里昂報告指，交行（03328）上半年的定期存款較去年下半年增長49.9%，但儲蓄存款則下跌7.2%，而定存比例就由去年38%急升至今年第二季的49%，而且資金由儲蓄存款流向定期存款的步伐，在第二季加快起來，因此該行淨息差似乎已經見頂。
2. 減稅效應
2008年起，內地企業開始實施兩稅合併，內資企業所得稅由33%下降至25%，與外資企業看齊，這惠及稅率較高的內資企業，其中銀行業是受益最大的行業之一。今年銀行的所得稅率得以大幅回落，刺激上半年稅後盈利勁升。
然而，投資者不應對稅率下調而抱無限憧憬，因為來自實質稅率下降的正面影響，僅屬一次性，明年銀行也不會像今年般，有兩稅合一的減稅效應刺激，意味着未來的盈利，亦將進入較正常的增長周期。
3. 信貸成本
上半年，各銀行因資產質素改善而受惠，惟大家要留意未來內銀的資產質素會否因為市場波動或經濟轉壞而下降，因為信貸質素下降可能令銀行的信貸成本將會上升，以及不良貸款撥備增加。
例子
建行（00939）上半年個人住房貸款不良額，較去年上升8.57億元，而不良貸款比率亦上升0.1個百分點。
4. 成本對收入比率
成本對收入比率反映內銀的經營效益，現時有關比率已降至頗低的水平。投資者宜留意內銀企業的有關比率能否改善。
欄名: 股壇解碼器
2008年8月30日 星期六
正選招行工行 黑馬宜買信行
2008年8月30日 星期六
˙六家內銀股已公布中期業績，普遍稍勝市場預期。
˙六行上半年盈利增長強勁，惟下半年增長料放緩。
˙進取投資者可選招商銀行（03968），保守的宜選工商銀行（01398），中信銀行（00998）為黑馬。
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前景：招行NIM稱冠 盈利能力最高
淨利息收益率（Net Interest Margin，NIM）是衡量銀行盈利的重要指標，為淨利息收入與平均生息資產總額的比率，數字愈高，反映銀行獲利能力愈高。
比較上半年NIM，六行中以招行稱冠，NIM較去年同期上升0.7個百分點至3.66%（見圖3），中行（03988）NIM僅升0.06個百分點至2.72%，是六行中唯一NIM低於3%的內銀股。
過往內銀股盈利增長來自NIM擴闊，但趨勢將會改變。招行董事長秦曉指，受到定存比例上升，以及人行可能再次不對稱加息影響，該行下半年淨利息收益率極可能回落。
貸款結構︰房貸風險較高
一般而言，國企銀行的公司類貸款普遍比例較高，如工行達72.4%，反之商業銀行的零售貸款比例較高。貸款結構主要有兩重點，一是公司類貸款內的中小企貸款，二是個人貸款內的住房貸款。
關注個人房貸，主要是內地樓市過去數月下滑，內銀住房貸款比例過大，若借款者斷供將增加銀行的不良貸款，有損盈利。
六行中，以中行的住房貸款比例最高，達19.06%，其次是招行及建行（佔18.61%及17%），其餘三行的住房貸款比例介乎9.79%至13.2%。
至於中小企貸款，大部分內銀表示上半年均有所增加。值得留意的，是國有銀行的中小企貸款比例較少，商業銀行較多，例如建行中小企貸款佔企業/公司類貸款僅9.8%，招行則佔40.6%。
資金成本︰視乎定存比重
六行的資金成本，大部分均為客戶存款利息。
一般而言，定存利息較高，利息成本亦較高，活期存款利息較低，故成本亦較低。
六行之中，存款利息成本最低的是招行和建行，同為1.94%（見圖4），主要是其定存比例較低，分別為46.44%及44.18%，反之兩行的活期存款均逾53%。
存款利息成本最高的是信行，達2.3%，主要是其存款結構內，有54.64%為定存；定存的平均利息成本達3.205%，同時，其活期存款僅佔45.36%。
由於近期投資氣氛轉趨審慎，故料客戶多會把存款轉為定存，故定存比例較高的信行及中行，存款成本將進一步上升。
貸款質素︰招行較同業佳
隨着內銀信貸風險管理質素不斷提升，期內六行不良貸款比率較去年底均有下跌趨勢，跌幅介乎3至54個點子；在六行中，招行不良貸款比率最低（見圖5），其上半年不良貸款比率，由去年底的1.54%降至1.25%，改善幅度優於同業。
另外，招行上半年貸款準備金覆蓋率高達216.13%，為六行之冠，高覆蓋率有助減低投資風險。以資產質素而言，招行表現較其他同業理想，穩健的資產質素有利進一步提高股東回報。
次按資產︰中行涉金額大
美國樓市持續下跌，令持有美國次按相關資產及「兩房」相關債券的內銀需繼續為相關投資作減值撥備。六行中，交行現時沒持有上述相關債券投資；招行及信行則只持有兩房相關債券，現時帳面值分別為2.55億美元及15.84億美元（見表3）。
中行持相關資產數額最多，截至6月底，中行持次按相關資產及兩房相關債券帳面值278.33億美元。由於美國樓市仍未見底，以及兩房前景未明，中行有可能要繼續為相關投資作撥備。
禁售期滿︰建行恐有沽壓
內銀股正面對解禁股沽售風險。由8月中旬開始，內銀戰略投資者的禁售期陸續屆滿，市場憂慮部分或會沽貨套現，當中以建行最高危。建行主要戰略投資者是美國銀行及淡馬錫，市場揣測兩者在禁售期滿後有可能沽貨。
美銀在建行H股上市前認購的191.33億股，將於今年10月底解禁。美銀亦持認購期權可於2011年3月前增持至19.9%。美銀在信貸危機中損手嚴重，為強化本身財務，有可能沽貨。
建行董事長郭樹清表示，未收到美銀有意減持通知，雙方有為期7年的長遠策略合作協議，對於減持之說，他稱「一點也不擔心」。
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展望：盈利增長率 信行排第一
六行今年上半年盈利增長強勁，惟展望下半年，增長料放緩，意味增長已見頂。
建行交行預告增長見頂
建行（00939）及交行（03328）管理層均坦言，盈利增長有收窄趨勢，增長幅度「已到了頂部」。
建行上半年純利增長71%，建行首席財務官龐秀生表示，面對淨利息收益率已屆相對高水平、稅收正常化、非利息收入難以持續高增長等因素下，未來盈利增長將放緩，下半年盈利增幅仍會超過5成，而09及2010年或少於5成。
交行上半年純利增長81%，交行董事長蔣超良亦預言，盈利增幅已見頂，淨息差擴大已見頂，未來存在資產質素下降風險。
工行有力抵禦不良貸款
按彭博綜合券商預測，08年全年每股盈利增長，以信行最勁，料增59%，其次招行，增53%。預測09年每股盈利增長大幅放緩至介乎16%至18%。
比較估值，六行以中行（03988）最低，主要反映其盈利增長最低，以及持有次按相關資產令市場憂慮。大型內銀股而言，以工行及建行增長前景較佳，惟建行承受較大的解禁股沽售風險，或對股價構成壓力；工行因信貸政策取態保守兼採多元化策略，被證券界指為對不良貸款抵禦能力最高的銀行，抗跌力較強，故工行較可取。
中型內銀股則以招行增長前景及資產質素較佳，較可取。
欄名: 封面故事
˙六家內銀股已公布中期業績，普遍稍勝市場預期。
˙六行上半年盈利增長強勁，惟下半年增長料放緩。
˙進取投資者可選招商銀行（03968），保守的宜選工商銀行（01398），中信銀行（00998）為黑馬。
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前景：招行NIM稱冠 盈利能力最高
淨利息收益率（Net Interest Margin，NIM）是衡量銀行盈利的重要指標，為淨利息收入與平均生息資產總額的比率，數字愈高，反映銀行獲利能力愈高。
比較上半年NIM，六行中以招行稱冠，NIM較去年同期上升0.7個百分點至3.66%（見圖3），中行（03988）NIM僅升0.06個百分點至2.72%，是六行中唯一NIM低於3%的內銀股。
過往內銀股盈利增長來自NIM擴闊，但趨勢將會改變。招行董事長秦曉指，受到定存比例上升，以及人行可能再次不對稱加息影響，該行下半年淨利息收益率極可能回落。
貸款結構︰房貸風險較高
一般而言，國企銀行的公司類貸款普遍比例較高，如工行達72.4%，反之商業銀行的零售貸款比例較高。貸款結構主要有兩重點，一是公司類貸款內的中小企貸款，二是個人貸款內的住房貸款。
關注個人房貸，主要是內地樓市過去數月下滑，內銀住房貸款比例過大，若借款者斷供將增加銀行的不良貸款，有損盈利。
六行中，以中行的住房貸款比例最高，達19.06%，其次是招行及建行（佔18.61%及17%），其餘三行的住房貸款比例介乎9.79%至13.2%。
至於中小企貸款，大部分內銀表示上半年均有所增加。值得留意的，是國有銀行的中小企貸款比例較少，商業銀行較多，例如建行中小企貸款佔企業/公司類貸款僅9.8%，招行則佔40.6%。
資金成本︰視乎定存比重
六行的資金成本，大部分均為客戶存款利息。
一般而言，定存利息較高，利息成本亦較高，活期存款利息較低，故成本亦較低。
六行之中，存款利息成本最低的是招行和建行，同為1.94%（見圖4），主要是其定存比例較低，分別為46.44%及44.18%，反之兩行的活期存款均逾53%。
存款利息成本最高的是信行，達2.3%，主要是其存款結構內，有54.64%為定存；定存的平均利息成本達3.205%，同時，其活期存款僅佔45.36%。
由於近期投資氣氛轉趨審慎，故料客戶多會把存款轉為定存，故定存比例較高的信行及中行，存款成本將進一步上升。
貸款質素︰招行較同業佳
隨着內銀信貸風險管理質素不斷提升，期內六行不良貸款比率較去年底均有下跌趨勢，跌幅介乎3至54個點子；在六行中，招行不良貸款比率最低（見圖5），其上半年不良貸款比率，由去年底的1.54%降至1.25%，改善幅度優於同業。
另外，招行上半年貸款準備金覆蓋率高達216.13%，為六行之冠，高覆蓋率有助減低投資風險。以資產質素而言，招行表現較其他同業理想，穩健的資產質素有利進一步提高股東回報。
次按資產︰中行涉金額大
美國樓市持續下跌，令持有美國次按相關資產及「兩房」相關債券的內銀需繼續為相關投資作減值撥備。六行中，交行現時沒持有上述相關債券投資；招行及信行則只持有兩房相關債券，現時帳面值分別為2.55億美元及15.84億美元（見表3）。
中行持相關資產數額最多，截至6月底，中行持次按相關資產及兩房相關債券帳面值278.33億美元。由於美國樓市仍未見底，以及兩房前景未明，中行有可能要繼續為相關投資作撥備。
禁售期滿︰建行恐有沽壓
內銀股正面對解禁股沽售風險。由8月中旬開始，內銀戰略投資者的禁售期陸續屆滿，市場憂慮部分或會沽貨套現，當中以建行最高危。建行主要戰略投資者是美國銀行及淡馬錫，市場揣測兩者在禁售期滿後有可能沽貨。
美銀在建行H股上市前認購的191.33億股，將於今年10月底解禁。美銀亦持認購期權可於2011年3月前增持至19.9%。美銀在信貸危機中損手嚴重，為強化本身財務，有可能沽貨。
建行董事長郭樹清表示，未收到美銀有意減持通知，雙方有為期7年的長遠策略合作協議，對於減持之說，他稱「一點也不擔心」。
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展望：盈利增長率 信行排第一
六行今年上半年盈利增長強勁，惟展望下半年，增長料放緩，意味增長已見頂。
建行交行預告增長見頂
建行（00939）及交行（03328）管理層均坦言，盈利增長有收窄趨勢，增長幅度「已到了頂部」。
建行上半年純利增長71%，建行首席財務官龐秀生表示，面對淨利息收益率已屆相對高水平、稅收正常化、非利息收入難以持續高增長等因素下，未來盈利增長將放緩，下半年盈利增幅仍會超過5成，而09及2010年或少於5成。
交行上半年純利增長81%，交行董事長蔣超良亦預言，盈利增幅已見頂，淨息差擴大已見頂，未來存在資產質素下降風險。
工行有力抵禦不良貸款
按彭博綜合券商預測，08年全年每股盈利增長，以信行最勁，料增59%，其次招行，增53%。預測09年每股盈利增長大幅放緩至介乎16%至18%。
比較估值，六行以中行（03988）最低，主要反映其盈利增長最低，以及持有次按相關資產令市場憂慮。大型內銀股而言，以工行及建行增長前景較佳，惟建行承受較大的解禁股沽售風險，或對股價構成壓力；工行因信貸政策取態保守兼採多元化策略，被證券界指為對不良貸款抵禦能力最高的銀行，抗跌力較強，故工行較可取。
中型內銀股則以招行增長前景及資產質素較佳，較可取。
欄名: 封面故事
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